Coinbase風暴：標普500光環難掩，駭客、監管夾擊，交易所轉型求生

Coinbase 登上標普 500：加密貨幣的成人禮？

5月13日，標普道瓊斯指數公司正式宣布，Coinbase將於5月19日取代Discover Financial Services，榮登美國標準普爾500指數（S&P 500）的成分股。這消息在幣圈無疑是個重磅炸彈！雖然之前已經有像Block、MicroStrategy這種跟比特幣關係匪淺的公司擠進了S&P 500的窄門，但Coinbase可是第一家主營業務就是加密貨幣交易所的企業啊！這就好像是，過去只能在後廚偷偷摸摸的加密貨幣，終於堂堂正正地上了美國金融市場的餐桌，可以光明正大地享用美食了！這也代表了美國監管機構對加密貨幣產業的態度轉變，從過去的保守觀望，到現在某種程度上的認可。

從高光到隱憂：Coinbase 的雙面刃

消息一出，Coinbase的股價就像坐了火箭一樣，當天就飆漲了23%，直接突破了250美元的大關。這漲幅，簡直讓人覺得是不是中了威力彩！不過，別高興得太早。才過了短短三天，Coinbase就接連爆出兩件大事，簡直就像被人潑了一盆冷水。先是有駭客重金賄賂Coinbase的員工，意圖竊取客戶的敏感資料，還獅子大開口索要2000萬美元的贖金！這簡直比王文洋包養事件還狗血。緊接著，美國證券交易委員會（SEC）又跳出來，對Coinbase在2021年上市時，宣稱擁有超過1億「認證用戶」的數據真實性展開調查。這兩件事就像兩顆微型炸彈，把Coinbase炸得灰頭土臉。截至我寫這篇文章的時候，Coinbase的股票跌幅已經超過了7.3%。這讓我不禁想問，Coinbase你真的準備好了嗎？

Discover 的謝幕與加密貨幣的上位

更有意思的是，被Coinbase取而代之的Discover Financial Services，可以說是上一個支付時代的「Coinbase」。這家公司成立於1960年，總部位於伊利諾伊州，是一家老牌的數位銀行和支付服務公司。它的支付網絡Discover Network，可是僅次於Visa、Mastercard和American Express的第四大支付網絡。但在今年4月，美國第六大銀行Capital One獲准收購Discover之後，這家有著60多年歷史的老牌數位銀行，也順理成章地把自己在標準普爾500的「席位」，交棒給了Coinbase這個新興的加密貨幣「銀行」。這巧合，簡直就像一場新舊時代的交接儀式，充滿了戲劇性。但這根接力棒，也讓Coinbase長期積累的「外憂內患」，一下子到了爆發的臨界點。這讓我不禁聯想到台灣的政壇，就像苗博雅這種新世代的力量正在崛起，而老牌政治人物則逐漸淡出舞台。時代的更迭，總是充滿了挑戰與機遇。

ETF 的崛起：交易所的生存危機？

在過去十年裡，加密貨幣交易所簡直就是印鈔機，穩賺不賠！它們扮演著為整個行業提供流動性的重要角色，靠著撮合交易的手續費就能過得滋潤無比。但隨著比特幣現貨ETF在美國市場的全面鋪開，這種躺著賺錢的模式正在遭受前所未有的衝擊。而Coinbase作為「美國所」的龍頭，超過80%的業務都來自美國本土，受到的影響自然是最大的。這就像蘇花公路一旦開通了替代路線，原本的交通要道自然就沒那麼重要了。

傳統金融巨頭的降維打擊

從比特幣、以太坊現貨ETF獲批的那一刻起，傳統金融資本就以更低的費用、更合規透明的方式，大規模地承接了原本屬於交易所的用戶和資金。這簡直就是降維打擊！原本在交易所裡呼風喚雨的散戶和機構，紛紛轉向了ETF的懷抱。加密貨幣交易所的手續費收入開始大幅下滑，而且這種趨勢，只會在未來幾個月進一步加劇。這讓我想起台灣的仁寶股價，一旦失去了蘋果的訂單，股價自然一落千丈。

根據Coinbase發布的2024年Q4財報顯示，平台總交易收入為4.17億美元，同比下降了45%。更誇張的是，BTC和ETH的交易收入貢獻，從去年同期的65%下降到不足50%。這可不是市場熱度下降導致的結果！事實上，自2024年1月比特幣ETF獲批以來，美國市場的BTC流入規模持續創下新高。BlackRock、Fidelity等基金的資產管理規模，簡直就像吹氣球一樣迅速膨脹。數據顯示，僅BlackRock的iShares Bitcoin ETF（IBIT）管理規模就已突破170億美元。截至2025年5月中旬，市面上11家主要機構的比特幣現貨ETF的累計淨流入，已經超過415億美元，總資產淨值更是高達1214.69億美元，佔比特幣總市值的約5.91%。這數字，簡直讓人瞠目結舌！

圖表中 11 家機構僅灰度為淨流出的增長趨勢

機構投資者和一部分散戶開始轉向ETF產品，一方面是出於合規和稅務的考量，另一方面，ETF的交易成本遠低於加密貨幣交易所。Coinbase現貨交易手續費率的年化以階梯形式變化，但平均約為1.49%，而IBIT ETF的管理費僅為0.25%，大部分ETF機構的手續費都在0.15%～0.25%附近浮動。這就像是同樣的商品，在百貨公司買要比在路邊攤買貴很多一樣，聰明人都知道該怎麼選。

換句話說，用戶越理性，就越有可能從交易所流向ETF產品，特別是對於以長期持倉為目的的投資者而言。這對Coinbase來說，絕對不是一個好消息。

Solana、XRP 的 ETF 陰影：Coinbase 的下一個挑戰

根據多方消息得知，目前包括VanEck、Grayscale在內的多家機構，已經向SEC提交了Solana（SOL）ETF的申請，甚至有些機構還有提交XRP ETF的計劃。一旦這些ETF獲批，可能會引發一輪新的資金大遷徙。根據Coinbase提交給SEC的報告得知，截至4月，Coinbase的平台交易收入中，XRP和Solana的交易收入分別佔18%和10%，幾乎佔據了平台手續費收入的1/3。這簡直就像是釜底抽薪，直接斷了Coinbase的財路。

而2024年通過的比特幣和以太坊ETF，也讓這兩種代幣在Coinbase的手續費，分別從30%和15%降至26%和10%。如果SOL和XRP的ETF也順利通過，那Coinbase等交易所的核心手續費收入來源，將會進一步被削弱。這簡直是屋漏偏逢連夜雨，對Coinbase來說無疑是雪上加霜。

手續費的黃金時代落幕

ETF產品的擴張，正在讓加密貨幣交易所的金融中介地位逐步弱化。從最初的撮合者、清算者角色，到現在逐步淪為「進出金入口」，交易所的邊際價值正在被ETF擠壓。這就像是過去的雜貨店，在大型超市出現後，逐漸失去了生存空間。加密貨幣交易所的手續費黃金時代，已經悄然落幕了。面對這種情況，Coinbase要如何應對，才能在激烈的市場競爭中生存下去呢？這絕對是一個值得深思的問題。

傳統券商的入侵：Robinhood 的彎道超車

2025年5月12日，SEC主席Paul S. Atkins在代幣化加密工作組圓桌會議上發表了主題演講。整篇演講都圍繞著一個主題：「It is a new day at the SEC」。他表示，SEC不會像過去那樣採取強硬的監管手段，而是會為加密資產在美國市場鋪平道路。這番話，無疑給了傳統券商進軍加密貨幣市場的信心。

SEC 的新政與合規化浪潮

隨著SEC的「NEW DAY」宣言等加密貨幣合規化跡象的出現，越來越多的傳統券商試圖進入加密貨幣產業。知名的美國證券市場Robinhood就是其中最具代表性的例子。它從2018年就開始拓展加密業務，到2021年上市時，Robinhood的加密業務收入占比已經超過公司50%了！其中更是依靠馬斯克帶貨的狗狗幣「一戰成名」。這就像是抓住了時代的風口，一飛沖天！

Robinhood 的加密野心：收購與擴張

Robinhood在2025年Q1的財報中展示了強勁的增長勢頭，尤其是在加密貨幣和期權交易方面的收入增長顯著。這可能得益於Trump的Memecoin，加密貨幣相關的收入達到了2億5000萬美元，同比增長了近100%！也因此，Robinhood Gold訂閱用戶也達到了350萬人次，同比增長了90%，Robinhood Gold的快速增長也為公司帶來了穩定的收入來源。看來，只要抓住了市場的熱點，就能賺得盆滿缽滿！

而RobinHood同時也在積極反向收購加密領域資產。2024年，它宣布將以2億美元收購歐洲老牌加密交易平台Bitstamp。前幾日在多倫多證券交易所上市的加拿大最大加密貨幣CEX WonderFi也宣布加入RobinHood Crypto。在獲得英國、加拿大、新加坡等市場的虛擬資產牌照之後，RobinHood在合規加密貨幣交易的市場已經搶占了先機。這就像是提前布局，搶佔有利地形！

傳統券商的優勢：信任、合規與低費用

同時，越來越多的證券公司都在嘗試相同的路徑。富途證券、老虎證券等也在試水加密交易，部分已申請或獲得香港SFC的VA牌照。雖然目前用戶量較小，但傳統券商在用戶信任度、合規牌照與低費用結構上具備天然優勢，這可能成為原生加密平台的下一個威脅。畢竟，在金融領域，信任和安全才是最重要的。如果有一天，連台灣的券商也開始提供加密貨幣交易服務，那Coibase真的要小心了！

總之，傳統券商的加入，讓加密貨幣市場的競爭更加激烈。Coinbase要如何應對這些新 entrants 的挑戰，才能保住自己的地位呢？這絕對是一個值得關注的問題。

用戶信息遭盜，Coinbase 還安全嗎？

2025年4月，有安全研究員發現Coinbase某部分用戶數據在暗網洩露。雖然平台第一時間回應為「技術誤傳」，但依然引發用戶對其安全性與隱私保護的擔憂。而就在標普道瓊斯指數公司宣布Coinbase加入標普500指數的前兩天，2025年5月11日，Coinbase收到一封來自未知威脅者的電子郵件，聲稱掌握客戶賬戶信息及內部文檔，要求2000萬美元贖金以不公開數據，Coinbase在隨後的調查中確認了數據泄漏。這簡直就像是總統府被闖入一樣，讓人震驚！

駭客勒索事件：內憂外患的爆發

網絡犯罪分子通過賄賂海外客服代理和支持人員「主要在印度等非美國地區」獲取數據。這些代理濫用其對Coinbase內部客戶支持系統的訪問權限，竊取了客戶數據。而早在今年2月，鏈上偵探ZachXBT就曾在X平台披露，2024年12月至2025年1月期間，Coinbase用戶因社會工程詐騙損失超6500萬美元，實際金額可能更高。這些事件，讓Coinbase的內憂外患徹底爆發。

社工詐騙頻發：安全防線的崩塌

其中不乏一些知名人士，67歲的埃德·蘇曼（Ed Suman），這位在藝術界從事近二十年，並參與過傑夫·昆斯《氣球狗》雕塑等藝術品製作的知名藝術家，在今年初遭遇假冒Coinbase客服騙局，損失超過200萬美元加密貨幣。ZachXBT 批評 Coinbase 未能妥善處理此類詐騙，指出其他大型交易平台並無類似問題，並建議 Coinbase 加強安全措施。這讓人不禁聯想到台灣的詐騙集團，手法層出不窮，讓人防不勝防。

接連不斷的社會工程學事件，雖然目前還未出現在技術層面上影響到用戶資產，但也讓許多散戶與機構也對此擔憂。尤其是在Coinbase上存放巨量資產的機構。單單計算美國BTC ETF機構，截至2025年5月中旬共有近840000枚BTC的持有量，而其中75%都是由Coinbase托管的，若按BTC以10萬美元計價的話，這一數額達到了驚人的630億美元，這相當於兩個帛琉在2024年的名義GDP總值。

做图：ChatGPT，资料源 Farside

巨額託管資產：機構信任的考驗

除此之外，Coinbase Custody 還服務於超過 300 家機構客戶，包括對沖基金、家族辦公室、養老金基金和捐贈基金等。而截至 2025 年 Q1 財報顯示，Coinbase 管理的總資產（包括機構和零售客戶）達到 4040 億美元，其中機構託管資產具體數額未在最新報告中明確披露，但按照 2024 年 Q4 的報告應當依舊超過 50%。這就像把雞蛋放在同一個籃子裡，一旦籃子破了，所有的雞蛋都會摔碎。

做图：ChatGPT

而安全這道道壁壘一旦被打破，不僅用戶的流失速度可能遠超預期，更重要的是機構對其的信任會摧毀其企業的根基。也因此在黑客事件發生後，Coinbase 的股價大幅跳水。這就像是築再高的樓，地基不穩，也會倒塌。Coinbase要如何重建用戶和機構的信任，將會是一個漫長而艱鉅的任務。

CEX 們都在自救

面對現貨手續費收入下滑，Coinbase也正在加速轉型，試圖從衍生品與新興資產中尋找增長空間。這就像在PLG冠軍賽中，球隊必須不斷調整戰術，才能戰勝對手。Coinbase在2024年底收購了期權平台Deribit的部分股份，並宣布將在2025年正式推出永續合約產品。其收購填補了Coinbase在期權交易以及全球市場份額較小的弱勢。這個策略，就像是蔡力行帶領聯發科轉型一樣，必須找到新的增長引擎。

Coinbase 的轉型：Deribit 的併購與永續合約

Deribit在非美國市場（尤其亞洲和歐洲）具有強大影響力，收購使其獲得Deribit在比特幣和以太坊期權交易中的主導地位「約佔全球80%期權交易量，日交易量維持在20億美元以上」。這就像是得到了一張WTT賽事的入場券，可以和世界級的選手同台競技。

同時Deribit的客戶群80-90%為機構投資者，其在比特幣和以太坊期權市場的專業性和流動性深受機構青睞，恰好Coinbase的合規優勢加上原本就完善的機構生態讓其更加適配，通過機構作為切入點讓其在衍生品市場，能夠面臨Binance、OKX等巨頭的擠壓。這個策略，就像是主權基金在全球尋找投資機會一樣，必須精準判斷，才能獲得回報。

Kraken 的策略：複製 Binance Futures 的成功

而面臨同樣困境的還有Kraken，Kraken試圖在非美國市場複製Binance Futures的模式。由於衍生品市場更依賴專業用戶，手續費率相對更高且粘性更強，對交易所而言是重要利潤來源。2025年上半年，Kraken完成對TradeStation Crypto及一家期貨交易所的收購，意圖構建完整的衍生品交易生態，對衝現貨手續費收入下滑的風險。這個策略，就像是布萊頓對利物浦的比賽，必須找到對手的弱點，才能有機會獲勝。

Memecoin 的誘惑：高風險的「補血」方式

隨著2024年Memecoin的熱潮湧起，Binance以及OKX及一眾CEX平台開始大規模上線市值較小、波動性高的代幣，以激活活躍交易用戶。因Memecoins的財富效益以及交易活躍度，Coinbase也被迫加入戰局，陸續上線諸如BOOK OF MEME、Dogwifhat等Solana生態熱門代幣。這些幣種雖具爭議，但交易頻繁，手續費率高於主流幣種數倍，是現貨交易的一種「補血方式」。這個策略，就像是吃了ocha一樣，雖然可以提神，但長期下來對身體不好。

不過因其上市公司的身份，這種做法對於Coinbase來說是風險更大的做法。即使是加密貨幣友好的當下環境，SEC仍在對SOL、ADA、SAND等代幣是否屬於證券進行調查。如果有一天，徐培菁也開始推薦這些Memecoin，那真的要小心了！

RWA 與穩定幣支付：尋找新的增長點

除了上述提到的CEX進行的被迫轉型策略，CEX們還開始布局RWA，以及最多人提到的穩定幣支付等領域，像是Coinbase與Paypal合作推出的PYUSD，Coinbase支持Circle符合歐盟MiCA監管要求的歐元穩定幣EURC，亦或者Binance與WIFL合作的USD1，在交易領域逐漸擁擠的當下市場，許多CEX已經將目光從單純的交易市場轉向了應用領域。這個策略，就像是莊宗輝在《fantasy life i: the girl who steals time》中尋找新的冒險一樣，必須不斷探索，才能找到新的出路。

手續費的黃金時代已悄然結束，加密交易平台的下半場已經悄然開始了。Coinbase要如何在這個新的時代生存下去，將會是一個充滿挑戰和機遇的旅程。